Kutjevo d.d. korektna je, ali staromodna tvrtka - što sad nakon smrti Envera Moralića?

U svojih 15 godina poljoprivrednih putovanja u Slavoniju, stotine puta prošao sam kroz Kutjevo. Put iz Zagreba za Orahovicu na dionici ceste po Papuku krije jednu od ljepših hrvatskih planinskih cesta. Na istoj ima vrlo malo prometa, može se lijepo voziti i usput uživati u nedirnutoj prirodi Parka prirode Papuk. Doživio sam na najvišoj točki te ceste i -20°C, vraćanja zbog mećave s 200 metara udaljenosti od vrha i mnoge srne koje pretrčavaju cestu nekoliko metara ispred auta.

Jednom prilikom tijekom tih svojih putovanja “preko brda”, imao sam i priliku biti za istim stolom s pokojnim Enverom Moralićem, većinskim vlasnikom Kutjeva d.d. Zapamtio sam jednu anegdotu kad je pričao o vinskom biznisu: Ništa ne brinite, prvih 780 godina je teško, poslije ide lakše. Aludirao je na to kako je poljoprivredni biznis težak, a razlika od 780 godina je izašla s loga Kutjevačke vinarije - od 1232.

Imao sam priliku u tim godinama u par navrata posjetiti Upravu, pogon za sjemenarenje, poljoapoteke i ekonomsko dvorište ratarstva. Zapamtio sam iz tih posjeta da ondje vrijeme protječe sporije nego u ostatku hrvatskog agrara. Kako volim njuškati po brojkama, a tvrtka ima i izdašne i javno dostupne financijske izvještaje često bih pročitao i kakva im je profitabilnost u kojem segmentu i čudio se jako malom stvaranju vrijednosti u sektoru biljne proizvodnje.

Pad poslovanja

Godine pod upravljanjem E. Moralića definitivno nisu stvorile modernu i efikasnu tvrtku. A ćudljiva kadrovska politika nije pomogla - uprave su se mijenjale gotovo na godišnjem nivou. Ipak, firmi se ne može poreći žilavost, da i dalje posluje korektno i ulaže, posebice u restrukturiranje vinograda zadnjih godina.

Posljedica takvog upravljanja je da je Kutjevo d.d. danas korektna, ali staromodna tvrtka. Staromodna po pitanju vođenja, digitaliziranosti, kadrovske politike, učinkovitosti pogona i pristupa tržištu. Nedostatak kvalitetne i ambiciozne razvojne strategije u zadnjim desetljećima (tvrtka je u vlasništvu Envera Moralića od 2007.) vidljiv je i po tome što je uglavnom zatvarala proizvodne pogone. Zatvorena je prije 6-7 godina pekara i klaonica, a pad poslovanja je značajan i u kooperaciji sa selom.

Novi projekti, poput konoplje, nisu donijeli nove profitabilne poslovne centre. Tvrtka zadnje desetljeće živi od vina, tu su izvrsni od polja do stola i stvaraju veliku vrijednost dioničarima. Ipak ima jedan “ali” - vinogradi čine manje od 20% poljoprivrednih površina tvrtke. Problem je što na 80% površina ne stvara gotovo nikakvu poslovnu vrijednost.

Svoju tvrdnju o stagnaciji tvrtke pojačat ću s prikazom prihoda zadnjih 10 godina, gdje je vidljivo da nema značajnog rasta - osim jačeg rasta u periodu 2021-2022. zbog tržišnih anomalija kao posljedica pandemije, rata u Ukrajini i porasta cijena uljarica i žitarica.

Gledajući razdoblje 2015-2024, porast prihoda tvrtke je tek 15%. Usporedbe radi inflacija u tom periodu je bila čak 33%.

Te osobine čine ju sjajnom prilikom za stvaranje nove vrijednosti, bilo za nasljednike, bilo za nekog drugog strateškog investitora ako se nasljednici ne odluče baviti zahtjevnim i teškim poljoprivrednim biznisom (tko bi im zamjerio?). Na ulici se priča da pokojnik nije ostavio oporuku, pa bi prvo mogli gledati malo obiteljskog čerupanja prije nego se vidi tko će od nasljednika nakon Moralića vlasnički upravljati.

U interesu hrvatske poljoprivrede i kutjevačkog kraja je da novi vlasnici budu više zainteresirani za razvoj tvrtke. Bez obzira hoće li se nasljednicima dati baviti biznisom ili će razmišljati o prodaji, u tvrtki ima puno neostvarenog poslovnog potencijala. A sigurno ima i zainteresiranih kupaca. Jer Kutjevo d.d. je vjerojatno zadnji kombinat koji čeka pravu privatizaciju i strateškog investitora iz poljoprivrednog sektora. Investitora koji može stvoriti višu vrijednost na tim površinama državnog poljoprivrednog zemljišta, na korist sebi i hrvatskoj poljoprivredi.

Sadašnje poslovanje

Poslovanje tvrtke podijeljeno je u 3 sektora:

Biljna proizvodnja: na oko 5000 ha proizvode uglavnom uljarice i žitarice. U sklopu ovog sektora je i sjemenarstvo i kooperacija sa selom. Poslovanje ovog sektora je problematično: primjera radi, u 2024 ovaj sektor je ostvario gubitak od 1 milijun EUR, a u 2023. čak 5 MEUR. Ako to usporedite s mojom analizom sektora ratarstva u 2024. gdje su kvalitetni hrvatski ratari ostvarili oko 400 EUR dobiti po hektaru, tom logikom ovaj sektor je trebao u 2024. stvoriti minimalno 400 EUR/ha x 5000 hektara = 2 MEUR dobiti. Nešto u ovom sektoru ne štima.

Stočarstvo: sustav krava-tele i farme tovne junadi. Prema dostupnim podacima, radi se o 2000 komada krava, teladi i junadi (većina od ovih brojki je tovljena junad). Kako su ukupni prihodi ovog sektora tek 8% prihoda tvrtke, niti njegovi rezultati nemaju značajan utjecaj na rezultat firme. Sektor je prema godišnjem izvještaju profitabilan, a sudeći prema visini prikazane dobiti dodao bi i nerealno profitabilan. Pročitajte priče o sustavu krava-tele i tovu junadi ako vas zanima zašto mislim da im rezultati stočarstva nisu realno prikazani. Visoke dobiti stočarstva su vjerojatno posljedica internih odnosa ratarstva i stočarstva. U konačnici nebitno, jer vrijednost ostaje u firmi, samo se zamagli u kojem sektoru se stvara vrijednost.

Vinogradarstvo i vinarstvo: vino im je poslovna zvijezda. Osim 400 ha u području vinogorja Kutjevo, tu je i 600 hektara vinograda u Đakovačkim vinima koje su u njihovu vlasništvu. Kutjevačka graševina - hrvatski je poljoprivredni superbrand! Isti takvi su i poslovni rezultati vinskog biznisa, vinarija je u 2023. i 2024. godini imala ukupno 7,5 MEUR dobiti. To je jako dobro za teški vinski biznis u kojem velike vinarije imaju puno domaće i strane konkurencije.

Vlasnička struktura

Tvrtka je dioničko društvo, a većinski vlasnik s 85% dionica je tvrtka Božjakovina d.d. (čiji je vlasnik bio Moralić). Vrijednost dionice je trenutno oko 5 EUR, što daje tržišnu kapitalizaciju od oko 30 milijuna EUR. Ovo je popis svih 10 najvećih dioničara: Božjakovina d.d. 84,38 %, OTP banka d.d. 8,90 %, Nexe d.d. 1,15 %, Obradović Zvonimir 0,66 %, CERP/Republika Hrvatska 0,54 %, Bakić Nenad 0,23 %, Interkapital vrijednosni papiri d.o.o. 0,22 %, Kovačić Marin 0,19 %, Markulin Andrej 0,19 % i Agram brokeri d.d./Novosel Dragica 0,18 %.

Vrijedi li Kutjevo d.d. 30 milijuna EUR? Gledajući rezultate zadnjih godina, stvara oko 3-4 MEUR EBITDA (dobit prije kamata, poreza i amortizacije) godišnje. Tako da - da, prema javno dostupnim podacima može se zaključiti da trenutno vrijedi 30 milijuna EUR koliko mu iznosi i tržišna kapitalizacija.

Kolika je moguća buduća vrijednost? Uobičajeno je da poljoprivredne tvrtke koje dobro posluju mogu stvoriti do 20 % EBITDA marže. Kutjevo d.d. se kreće godinama ispod 10%. Toliki je ujedno i prostor za stvaranje vrijednosti, što u konačnici može i udvostručiti vrijednost tvrtke. Za to su naravno potrebna i ulaganja i vrijeme, ali potencijal je tu.

Poljoprivredne priče Ivana Malića možete pročitati i na njegovu blogu.

A što bi se dogodilo da na sadašnjih 5000 hektara počne proizvoditi isključivo voće i povrće? Mogla bi se generirati i puno veća EBITDA, nekoliko tisuća EUR po hektaru. A to bi u konačnici vrijednost društva moglo podići i pet puta. Potencijal je velik, a što će odlučiti nasljednici tek ćemo saznati u idućem razdoblju. Ono što je sigurno, ako se odluče prodati interesanata će biti jako puno, više nego što je ih bilo za Fortenovin agrobiznis. Kutjevo d.d. je 10 puta manji zalogaj, i to je utakmica koju mogu igrati mnogi igrači u Hrvatskoj i izvan nje.

Odoh kupiti kokice, graševina se već hladi.